5 Kennzahlen zur Bewertung von Aktien

1) Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Eine der wichtigsten Kennzahlen für den Vergleich von Aktien-Investments ist das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV). Die englische Bezeichnung lautet Price-Earnings-Ratio (PER) oder P/E Ratio. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis gibt an, in welchem Verhältnis der Gewinn einer börsennotierten Unternehmung zur aktuellen Börsenbewertung steht. Üblicherweise wird zur Ermittlung der Kurs einer AG durch den Gewinn je Aktie dividiert.

KGV = Kurs einer Aktie / Gewinn je Aktie

Bei einem niedrigen Kurs-Gewinn-Verhältnis gilt eine Aktie als günstig, bei einem hohen KGV als ungünstig. Bei der Betrachtung ist es auch wichtig, die Entwicklung des prognostizierten KGVs für die weiteren Geschäftsjahre zu betrachten. 

Unterschiedliche Blickwinkel möglich 

Bei der Interpretation des KGVs sind verschiedene Gesichtspunkte zu berücksichtigten. Wachstumsstarke Gesellschaften, von denen angenommen werden kann, dass sie in den folgenden Jahren hohe Gewinnsteigerungen generieren werden, weisen ein höheres KGV auf als Aktien von Unternehmen mit langsam wachsenden Gewinnen. Trotzdem kann ein solcher Wachstumswert auch bei hohem KGV günstig sein. Nämlich dann, wenn diese zu einem späteren Zeitpunkt die in der aktuellen Börsenbewertung enthaltenen Wachstumserwartungen bestätigen. 

Die konstante Höhe der Gewinne spielt ebenfalls eine Rolle. Gesellschaften mit stetigen Gewinnzuwächsen werden höher bewertet als solche mit stark schwankenden Gewinnen. Aus diesem Grunde weisen stark zyklische Werte oft ein geringeres KGV auf. 

Vergleiche mit dem KGV

Eine Aktie mit einem KGV von unter 12 gilt im Normalfall als preiswert. Wenn das KGV dagegen über 20 notiert, erscheint es als hoch, die Aktie als teuer. Um eine Wertpapier korrekt einzustufen, sollte sein KGV immer mit dem anderer Werte der gleichen Branche verglichen werden. KGVs für einzelne Aktien und für Vergleichsmärkte werden zur Information der Marktteilnehmer von Börsenzeitschriften und auf diversen Internet-Seiten publiziert.

Marktbezogene KGVs aufschlussreich

Auch für die wichtigsten Indices werden durchschnittliche KGVs ausgewiesen. Mit deren Hilfe können interessierte Anleger erkennen, in welcher Phase sich ein Markt befindet und ob Wachstumspotenzial vorhanden ist. Investoren können ebenfalls erkennen, ob das KGV einer bestimmten Gesellschaft gegenüber dem Markt, dem sie angehört, adäquat, über- oder unterbewertet ist.

2) Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV)

Das KUV, das Kurs-Umsatz-Verhältnis, ist eine Aktienkennziffer, die die aktuelle Marktkapitalisierung einer Gesellschaft ins Verhältnis zu dessen Jahresumsatz setzt. Das Kurs-Umsatz-Verhältnis ist damit eng verwandt mit dem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), das das Verhältnis von Kurs zu Gewinn einer Aktiengesellschaft betrachtet.

Wann ist die Bewertung mittels KUV sinnvoll?

Bei der Bewertung von Gesellschaften mit zyklisch schwankender Umsatzrendite, bei Unternehmen in Turnaround-Situationen und bei jungen Firmen, die sich in der Phase der Anlaufverluste befinden, kann das KUV ein geeigneteres Bewertungskriterium sein als das KGV. In solchen Fällen kann das KUV im Vergleich mit dem KGV eine zusätzliche sinnvolle Information liefern.

Allerdings ist das KGV normalerweise aussagekräftiger, da das KUV zur Profitabilität der Gesellschaften keinerlei Angaben macht. Beispielweise ist eine Aktie mit einem KUV von 2,5 preiswerter als eine Aktie mit einem KUV von 1,5. Dies jedoch nur dann, wenn die erste Gesellschaft in der Lage ist, dauerhaft eine mehr als doppelt so hohe Umsatzrendite zu generieren.

Aussage des KUV

Eine grundsätzliche Regel, ob ein KUV hoch oder niedrig zu betrachten ist, existiert nicht. Unter Marktteilnehmern hat sich allerdings die Ansicht durchgesetzt, dass Ergebnisse unter 1 eine Unterbewertung der entsprechenden Aktie zeigen. Eine grobe Faustregel für das KUV lautet daher – je niedriger desto besser.

Während des Internet-Hypes um die Jahrtausendwende hatte das KUV dadurch eine besondere Bedeutung, um die ausufernden Bewertungen von meist wenig wirtschaftlich erfolgreich arbeitenden Gesellschaften gerechtfertigt werden mussten.

Ein Beispiel zur Demo

Die AG XY besteht aus insgesamt 200 Mio. Aktien und erwirtschaftet im letzten Geschäftsjahr einen Erlös/Umsatz von 2 Mrd. Euro gemacht. Somit beläuft sich der Umsatz pro Aktie 2000/200 = 10 Euro. Der aktuelle Aktienkurs liegt bei 25 Euro. 

Somit lautet die Berechnung: 

KUV = 25 Euro/10 Euro = 2,5 

Damit ist die Aktie – bei einem KUV von klar über 1 -, wenn man nur das KUV als einzige Kennzahl heranziehen würde, kaum empfehlenswert. 

Weitere Beurteilungskriterien empfehlenswert 

Das KUV ist eine Kennziffer zur Bewertung der Preiswürdigkeit einer Gesellschaft im Vergleich zu anderen Unternehmen der gleichen Branche. Umso kleiner der KUV ist, umso preiswürdiger erscheint das Unternehmen. Dennoch wird von vielen Marktanalysten empfohlen, weitere Kennzahlen zur Unternehmensbeurteilung heranzuziehen.

3) Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) 

Das KCV ist eine Kennziffer, die das Verhältnis von Aktienkurs zum Cash-Flow pro Aktie angibt. Neben dem KGV wird das KCV immer häufiger als Kennzahl in der Fundamentalanalyse verwendet. Mit dem Kurs-Cash-Flow werden Aspekte der Entwicklung der Ertragskraft einer Unternehmung in der Zukunft bewertet.

Beim Kurs-Cash-Flow-Verhältnis ist eine Aktie umso günstiger, umso niedriger das KCV ist. Das KCV ist ebenfalls praktikabel, wenn deine Gesellschaft Verluste hinnehmen muss. Insgesamt bedeutet dies einen weiteren Vorteil des KCV aus. 

Bessere Überschaubarkeit 

Daneben können mit dem Kurs-Cash-Flow-Verhältnis verschiedene Gesellschaften miteinander verglichen werden. Das Kurs-Cash-Flow-Verhältnis ist wesentlich weniger anfällig gegen bilanzpolitische Manipulationen wie das KGV. Das KCV kann bei Unternehmen, die ihren Gewinn nach unterschiedlichen Rechnungslegungsvorschriften berechnen, kann das KCV eine bessere Vergleichbarkeit als das KGV liefern.

Aussagen über die Bonität eines Unternehmens

Das Kurs-Cash-Flow-Verhältnis liefert Informationen über die finanzielle Gesundheit sowie über die Zahlungsfähigkeit einer Gesellschaft. Jedoch sind bei der Betrachtung weiterführende Aspekte besonders wichtig. Es sollte nicht vernachlässigt werden, dass es Cash-Flows auf verschiedene Weise interpretiert werden kann (beispielsweise den Brutto-Cash-Flow und den freien Cash-Flow). Es ist also darauf zu achten, dass bei den verglichenen Unternehmen der gleiche Cash-Flow-Begriff verwendet wurde.

Darüber hinaus sollte das KCV über einen Zeitraum von mehreren Jahren betrachtet werden, da es relativ starken Schwankungen unterworfen ist. Wegen den starken Veränderungen des Cash-Flows in Investitionszyklen ist das Umlaufvermögen wesentlich stärkeren Schwankungen unterworfen als der Gewinn. Aus diesem Grund kann ein einzelnes KCV ein schiefes Bild liefern.

Weitere negative Aspekte des KCV

Der freie Cash-Flow ist bei wachsenden oder schrumpfenden Gesellschaften durch das ungleiche Verhältnis von Investitionen und Abschreibungen verfälscht. Wenn der operative Cash-Flow vor Investitionstätigkeiten errechnet wird, wird dabei der laufende Aufwand für Ersatz- und Erhaltungsinvestitionen ignoriert. 

Cash-Flows zurückliegender Geschäftsjahre können nicht einfach in die Zukunft fortgeschrieben werden. Konjunkturelle Zyklen, veränderter Wettbewerb und sonstige Volks- und betriebswirtschaftliche Faktoren sowie Veränderungen in der Investitionstätigkeit können sich auf unterschiedliche Art und Weise auswirken.

Vorsicht bei Diskrepanzen 

Anleger sollten besonders aufmerksam werden, wenn das KGV und das KCV weit auseinander liegen oder sich in einem Geschäftszeitraum unterschiedlich entwickeln. Diese Diskrepanzen könnten darauf hindeuten, dass das Unternehmen die Bilanz durch geschickte Justierung bei den Rückstellungen und Abschreibungen in eine gewünschte Richtung manipuliert hat.

4) Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) 

Unter anderem kann ein potenzieller Anleger am Kurs-Buchwert-Verhältnis kennen, ob eine Aktie billig oder teuer zu haben ist. Das KBV gibt an, ob ein Unternehmen unter oder über seinem bilanziellen Buchwert notiert. Dieser bilanzielle Buchwert entspricht wiederum dem um einige Faktoren korrigierten Wert des Eigenkapitals. 

Der Buchwert einer Gesellschaft lässt sich vereinfacht ausgedrückt aus der Summe aller Vermögensgegenstände abzüglich aller Verbindlichkeiten minus immaterielle Vermögensgegenstände bestimmen. Der Buchwert ermittelt somit im Grunde genommen den Wert einer Gesellschaft, wenn der Fall der Liquidation eintritt. 

Was bedeutet Kurs-Buchwert-Verhältnis? 

Wenn der aktuelle Aktienkurs durch den ermittelten Buchwert je Aktie dividiert wird, ist das Ergebnis das Kurs-Buchwert-Verhältnis. Das KBV dient als Messlatte, ob eine Aktie gemessen am Substanzwert des Unternehmens preiswert oder überteuert ist. Dabei gilt wie bei anderen Kennziffern auch als Grundregel: Umso niedriger das Kurs-Buchwert-Verhältnis, umso günstiger ist die Gesellschaft bewertet.

Je niedriger, je besser, oder nicht …

Wenn ein Wertpapier mit einem Buchwert von 100 Euro je Aktie bei einem tatsächlichen Kurs von 200 Euro notiert, so bedeutet dies ein KBV von 2,0. Wenn der Kurs des Papiers bei nur 50 Euro notiert, so wäre die entsprechende Aktie mit einem KBV von 0,5 sehr niedrig bewertet.

Nun stellt sich die Frage, ob eine Aktie mit einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von unter 1 immer unterbewertet ist. Dies kann nicht eindeutig beantwortet werden. Bei Unternehmen in Situationen, wenn wachsende Verluste aufzulaufen drohen, durch die das Eigenkapital ganz oder teilweise aufgezehrt werden kann, lässt sich die These von einem attraktiven KBV von unter 1 nicht aufrecht erhalten. Im schlimmsten Fall könnte hier nämlich der Konkurs des jeweiligen Unternehmens bevorstehen.

Vergleiche angeraten

Wie bereits bei anderen Kenziffern ausgeführt, ist im Grunde lediglich das Heranziehen anderer Maßstäbe empfehlenswert. Dennoch kann grundsätzlich angemerkt werden: Ein niedriges KBV bei gleichzeitig moderatem KGV und intaktem Gewinntrend stellen zusammengenommen ein recht deutliches Signal für eine Unterbewertung dar.

Allerdings ist in einigen jungen Branchen das Kurs-Buchwert-Verhältnis bei der Beurteilung einer Aktie wenig hilfreich. Besonders in der Startphase besitzen viele Gesellschaften eine relativ niedrige Ausstattung mit Eigenkapital. Damit ist die Substanz recht gering, die ein Investor in Form von Aktien erwirbt. Daher ist der Buchwert kaum geeignet, um zu einer aussagekräftigen Bewertung der entsprechenden Aktien zu gelangen.

Stille Reserven nicht im Fokus

Das Kurs-Buchwert-Verhältnis berücksichtigt lediglich den bilanziell ausgewiesenen Buchwert. Stille Reserven und stille Lasten, die ebenfalls Teil der Unternehmenssubstanz sind, bleiben dagegen unberücksichtigt. Daher ergeben sich vor allem bei Beteiligungs- und Immobiliengesellschaften gelegentlich verfälschte Werte.

Der Nettoinventarwert (englisch Net Asset Value, NAV) ist eine aussagekräftigere Kennzahl, die enger an den tatsächlichen Marktwert der Aktiva anlehnt.

5) Substanzwert

Die Ermittlung des Substanzwerts ist ein in der Betrachtung retrogrades, also  rückwärtsgerichtetes Verfahren. Die Substanzwertermittlung war in der Vergangenheit stark verbreitet, findet jedoch heutzutage immer weniger Anhänger. 

Im Wesentlichen wird bei der Substanzwertmethode der Unternehmenswert als Summe der im Unternehmen vorhandenen Vermögensgegenstände (Substanzen) abzüglich vorhandener Schulden berechnet. Hierbei wird normalerweise das betriebsnotwendige Vermögen mit den Wiederbeschaffungskosten und nicht betriebsnotwendiges Vermögen mit den erzielbaren Veräußerungspreisen beurteilt.

„Neugründung“ möglich

Der traditionelle Substanzwert entspricht dem Betrag, den ein Firmengründer  beschaffen müsste, wenn er das Unternehmen auf der „aus dem Stand“ wieder errichten würde. Mathematisch ergibt sich der Substanzwert als Addition der bewerteten Vermögensteile, abzüglich der zum Nennwert bewerteten Verbindlichkeiten. 

Teil- und Vollreproduktionswert 

Beteiligte Marktanalysten sprechen in dem Fall, wenn bei der Ermittlung des Substanzwertes nur die materiellen Positionen betrachtet werden, vom Teilreproduktionswert.

Wenn bei der Bewertung auch die immateriellen Vermögenswerte angesetzt werden, wie beispielsweise der Gesellschaft selbst gehörende Patente, der Wert des Kundenstammes u.a., so handelt es sich um den Vollreproduktionswert. Jedoch stehen die Experten in dieser Situation immer wieder vor dem Problem, immaterielle Werte in Zahlen zu fassen. 

Kritik an dem Substanzwertverfahren 

Als retrogrades Verfahren berücksichtigt die Substanzwertmethode nicht die wirtschaftliche Entwicklung eines Unternehmens. Lediglich die vorhandenen Vermögenswerte stehen im Vordergrund der Bewertung. Dabei sind die Umsatz- und Absatzentwicklung oder die Entwicklungspotenziale eher unwichtig. 

Die Substanzwertmethode wird heutzutage  oft nur noch ergänzend oder unterstützend zu ertragsorientieren Verfahren verwendet. Die Substanzwertmethode kann bei der Bewertung von Unternehmen mit nachhaltigen Verlusten relevante Informationen liefern. In erster Linie werden heutzutage in der Unternehmensbewertung Ertragswertverfahren eingesetzt. 

Andere Anwendungsbereiche

Neben der Bewertung eines zu liquidierenden Unternehmens sind für die Anwendungen für Substanzwertverfahren alle denkbaren Fälle, in denen regelmäßig hohe stille Reserven oder Stichtags-bedingte stille Lasten vorhanden sind. 

In erster Linie tritt dies bei Immobilien- und Beteiligungsgesellschaften auf. Bei ihnen liefert der Substanzwert eine bessere Aussage über den tatsächlichen Wert der Gesellschaft als der bilanziell ausgewiesene Buchwert.


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